【路博邁投資長觀點】邁向日本化

作者:Erik Knutzen,路博邁多元資產投資長、Robert Surgent,路博邁多元資產資深投資組合經理人

投資人對於貨幣與財政刺激政策的期望,以及其他各式各樣的因素都可能令市場動搖。然而,我們究竟該怎麼做,才能重新回到持續成長與穩定通膨的環境呢?

路博邁資產配置委員會在上週以視訊方式召開季度會議。我們將在下個月發佈資產配置委員會展望報告,分享此次會議的詳細內容。

我們針對短、中、長期不同的時間點,簡短摘要以下的資產配置委員會觀點。短期內,我們將面臨龐大的不確定性;美國選後將持續推動貨幣與財政刺激政策,因此未來 12 個月資產配置委員會大致看好風險性資產的前景;長期而言,為了對抗疫情危機而推出的大規模刺激政策,可能無法真正實現市場走揚所需的經濟持續成長與穩定的通膨環境-這才是真正令人擔心的問題。

儘管各國政府用盡全力推出貨幣與財政刺激政策,但是全球能否擺脫「日本化」威脅仍是個未知數。

進展

3 個星期前,Joe Amato 曾提出各種令人擔心的短期挑戰,當中新冠肺炎疫情的發展與接下來的美國大選尤其令人關注。

姑且不論未來幾個月的前景,長期而言資產配置委員會仍青睞風險性資產,特別是高品質的高收益債券、景氣敏感度較高的類股、以及有望受惠於近期內通膨回溫的投資標的。另一方面,低相關性投資策略應有助於緩和未來 3 到 6 個月的部分波動性,投資人亦可藉由賣出選擇權賣權,將波動性化為獲利來源。此外,維持一定的現金部位亦有助於投資人逢低加碼風險性資產。

以疫情發展而言,儘管過去幾個星期市場對於疫苗與療法的研發寄予過高的期待,但是我們認為未來 12 到 18 個月相關的醫藥研究將出現實質進展。

以美國大選而言,目前各界普遍認為在投票結束後,美國能夠在多短的時間內公佈正式選舉結果仍充滿變數,並可能推升市場波動性(未來幾週我們將密切觀察)。然而,無論是民主黨大獲全勝、拜登拿下白宮 / 分裂國會、或是維持現狀,各種選舉結果可能造成的經濟影響得經過一段時間才會浮現,且短期內造成的影響可能不如外界預期地嚴重。

兩派相爭

儘管未來 12 到 18 個月的經濟成長與通膨前景可望改善、不確定性可望下降、且投資人的信心可望回復,但是究竟該怎麼做,才能讓這些「可望」成為實際的經濟成長與通膨數字呢?

幾個星期前,我們曾在一篇文章中讓讀者思考一件事情:規模空前的財政與貨幣刺激政策,以及政府負債不斷膨脹,最終究竟會讓全球經濟與市場步上日本的後塵(日本化派)?還是重拾往日的元氣(復甦派)?我們認為這是所有資產配置專家必須思考的長遠問題,因為最終的結果都將產生深遠的影響,例如政府公債能否再次成為收益的來源,以及各類資產的相關性能否回復常態。

選擇「復甦派」的人們大多是當代貨幣理論的擁護者。他們認為政府負債不斷膨脹導致債券殖利率不斷下降乃是好事一樁,且各國央行只要不斷提供流動性,政府就能不斷採取財政刺激措施,直到經濟回復活力的那一天為止。

另一方面,在後金融危機時期一路佔上風的「日本化派」同樣有話要說:不論失業率降得多低、政府負債堆得多高,金融危機確實導致通膨連年下滑且經濟成長率低於長期趨勢水準。此外,「日本化派」認為央行再怎麼努力反擊,也絕不是人口結構變遷與科技革新的對手。

顛覆性的衝擊

面對同樣的問題,路博邁資產配置委員會內部也出現兩派不同的聲音:部分人士指出 10 年來的各種政策都無法提振通膨水準,但其他人則認為這是我們第一次毫無保留地使出所有財政與貨幣刺激政策-甚至有人認為政府可以藉由貨幣貶值推升生產成本,進而達到刺激通膨的目標。然而,此舉仍無法實現真正對經濟有利、由需求面拉抬的通貨膨脹。

金融市場的看法同樣分成兩派。今年 3 月以來,各國為了對抗新冠肺炎疫情推出大規模刺激政策,導致 10 年期美國通膨損益兩平率、高盛景氣性 vs. 防禦性指數、澳幣匯率、以及銅礦價格等景氣循環與景氣再膨脹等指標大幅走揚。儘管如此,10 年期美國國庫券殖利率卻怎麼也離不開逼近歷史低點的水準。

如此矛盾的現象或許正是因為投資人一方面看好經濟刺激措施有助於提振未來 1 年的市場信心,同時卻又質疑我們是否有能力重回穩定的經濟成長與通膨環境。在未來 6 到 12 個月的時間,我們只要觀察這種兩股矛盾力量的消長,或許就能看出投資人的擔心有無道理。

對於身為資產配置專家的我們,這的確是個艱難的抉擇。或許,新冠肺炎疫情對於工作與生活形態的影響,以及我們用盡全力推出的刺激政策,能夠帶領我們擺脫日本化的命運。然而,國庫券市場或許也正在警告我們日本化是全世界的宿命。面對接下來的這一年,我們或許會加強配置景氣循環型資產,但同時將展望更長遠的未來,縝密地重新評估未來的資產配置原則與各類資產的報酬前景。

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